ניתוח המחקר – Does Market Timing Work?

מחקר "Does Market Timing Work? של Schwab Center for Financial Research בוחן שאלה מרכזית בעולם ההשקעות והיא, האם משתלם לנו להמתין ל"רגע הנכון" כדי להיכנס לשוק, או שההימנעות מהשקעה עולה יותר מהיתרון התיאורטי של תזמון מושלם. 

חמש אסטרטגיות השקעה היפותטיות

המחקר עוקב אחר חמישה משקיעים היפותטיים שקיבלו 2,000 דולר בתחילת כל שנה, במשך 20 שנה (2005–2024), והשקיעו את הכסף במדד S&P 500 על פי אסטרטגיות כניסה שונות:

״כמעט תזמון״ כאסטרטגיית רכישה

אפשר לראות שהפער בין פיטר המושלם לאשלי, שכלל לא ניסתה לתזמן, היה קטן יחסית – רק 15,522 דולר על פני 20 שנה, כלומר כ-700 דולר בשנה.
לעומת זאת, הפער בין רוזי המתזמנת הגרועה ביותר לבין לארי, מי שלא השקיע כלל, היה מאוד משמעותי. רוזי הרוויחה פי שלוש יותר מלארי, כאשר לארי "הקריב" 103,986 דולר דהוא יכל היה להרוויח, בהשוואה לרוזי. המסקנה המרכזית של Schwab כאן היא שתזמון גרוע עדיף בהרבה מהימנעות מוחלטת מהשקעה.

כל משקיע השקיע 2,000 דולר מדי שנה בתיק היפותטי העוקב אחר מדד S&P 500® בין 2005–2024, למעט המשקיע שלא השקיע כלל, שהחזיק במזומן בתיק העוקב אחר Ibbotson U.S. 30-day Treasury Bill Index. הדוגמאות הן היפותטיות ומיועדות להמחשה בלבד, אינן מייצגות מוצר השקעה מסוים, ואינן משקללות מסים, עמלות או הוצאות ניהול. דיבידנדים וריבית מניחים כי שימשו להשקעה מחדש. ביצועי עבר אינם מבטיחים תשואות עתידיות.

עקביות התוצאות על פני 80 תקופות שונות

Schwab לא הסתפקה בתקופה בודדת של 20 שנה. הם ניתחו את כל 80 התקופות האפשריות בתוך 20 שנה החל מ-1926 (למשל 1926–1945, 1927–1946 וכן הלאה). ב-70 מתוך 80 התקופות, הדירוג היה זהה בדיוק: פיטר במקום הראשון, אשלי בשני, מתיו בשלישי, רוזי ברביעי ולארי במקום החמישי.

בעשר התקופות החריגות, השקעה מוקדמת בשיטה של אשלי לא ירדה אף פעם למקום האחרון. היא הייתה במקום השני בארבע תקופות, שלישי בחמש ורביעי רק פעם אחת, בתקופה 1962–1981, אחת מהתקופות הארוכות היחידות של שוק מניות חלש באופן מתמשך. גם בתקופות ארוכות יותר  30, 40 ו-50 שנה החל מ-1926 נשמר אותו סדר עקבי: תזמון מושלם ראשון, ואחריו השקעה מוקדמת או DCA, תזמון גרוע, ולבסוף הימנעות מהשקעה.

קשר למחקר של Vanguard

מחקר Schwab מבוסס על אותה תפיסה בסיסית שנבחנה במחקר עדכני של Vanguard מפברואר 2023, בשם "Cost averaging: Invest now or temporarily hold your cash?", מאת Megan Finlay ו-Josef Zorn. המחקר בחן שבעה שווקים שונים – ארה"ב (1976–2022), בריטניה (1986–2022), קנדה, אירופה, אוסטרליה (1992–2022), שווקים מתעוררים ומדד גלובלי – והשווה השקעה חד-פעמית (Lump-Sum Investing, LSI) לבין מיצוע ערך (Dollar-Cost Averaging, DCA) על פני תקופות פיצול של 3 עד 6 חודשים.

הממצא המרכזי של Vanguard היה שהשקעה חד-פעמית ניצחה מיצוע ערך בכ-68% מהמקרים במדד הגלובלי, כאשר בפילוח לפי מדינה בודדת שיעור הניצחון נע בין כ-61.6% לכ-73.7%, בהתאם למדינה ולאורך תקופת הפיצול הנבחנת. ההסבר הבסיסי דומה לזה של Schwab, מכיוון שמניות ואג"ח מניבות תשואה גבוהה יותר ממזומן בממוצע לאורך זמן, ככל שהכסף נכנס לשוק מוקדם יותר, כך גדל הסיכוי שהוא ייהנה מהמגמה החיובית הארוכת-טווח.

התוצאות מבוססות על תקופות השקעה מתגלגלות בנות שנה אחת, עבור שלושה תיקי השקעות (100% מניות, 60% מניות/40% אג״ח, ו-40% מניות/60% אג״ח), תוך השוואת השקעה חד-פעמית למיצוע ערך שבו הסכום מפוצל לשלושה חלקים חודשיים בתחילת התקופה ולאחר מכן נשאר מושקע עד סוף השנה.

הפרש התשואות והיתרון של DCA בזמני משבר

לפי המחקר של Vanguard, בתיק שמחולק לפי 60/40 תיק מניות/אג"ח בארה"ב, השקעה חד פעמית (LSI) ניצח מיצוע ערך (DCA) בממוצע של כ-2.3% על פני עשור.
עם זאת, למיצוע ערך יש יתרון פסיכולוגי ומעשי משמעותי, מיצוע ערך חווה ירידות ערך רק ב-17.6% מהמקרים, בהשוואה ל-22.4% ב-LSI. משמעות הדבר היא שמיצוע ערך מציע הגנה חלקית מפני כניסה בדיוק לפני משבר שוק, אף שבטווח הארוך ובממוצע הוא מפסיד למגמת ההשקעה המוקדמת.

תפיסת התנודתיות לפי משך תקופת ההשקעה

מסמך תומך נוסף של Schwab Center for Financial Research מציג ניתוח של טווחי תשואה על פני תקופות מחזור שונות של מדד S&P 500 בין 1926 ל-2024:

הטבלה ממחישה עקרון מרכזי בהשקעות ארוכות טווח: הארכת אופק ההשקעה מקטינה את סיכון ההפסד. בתקופות של 20 שנה, אפילו התקופה הגרועה ביותר בהיסטוריה נותרה חיובית (3.1%). ממצא זה מחזק את המסר הכללי של המחקר, כי הישארות ממושכת בשוק חשובה יותר מזיהוי נקודת הכניסה האופטימלית.

מיצוע ערך כפשרה

 מציעה את שיטת מיצוע הערך כאסטרטגיית ביניים למי שאין להם היכולת הפיננסית או הנפשית להשקיע סכום חד-פעמי גדול. שלושה יתרונות מרכזיים של מיצוע ערך לפי המחקר:

• מונע דחיינות: בדומה להפרשה אוטומטית מיצוע ערך מכריח השקעה סדירה
• מקטין חרטה: פיזור ההשקעה למספר מועדים מקטין את הכאב הרגשי מתזמון גרוע חד-פעמי
• נמנע מתזמון שוק: מבטיח חשיפה לשוק ללא תלות בתנאים הנוכחיים, אף שאינו מבטיח רווח

עם זאת, במחקר של Schwab (מתיו מונת'לי) המיצוע ערך הניב תוצאה נחותה מהשקעה מוקדמת (אשלי) ב-20 השנים שנבחנו, מכיוון שבתקופה זו השוק היה במגמת עלייה נטו ובעצם מיצוע ערך "מפספס" חלק מהעליות כשהמחיר עולה עם הזמן.

נקודות תורפה ומגבלות המחקר

כמה מגבלות חשובות יש לקחת בחשבון בעת פרשנות הממצאים:

• התוצאות אינן משקללות עמלות, מיסים והוצאות ניהול – שקלול אלמנטים אלה היה מקטין את התשואות בפועל באופן משמעותי.
• המחקר מתבסס על מדד S&P 500 בלבד, ולא על תיק מגוון הכולל אג"ח ונכסים נוספים.
• תקופות עבר אינן מבטיחות תוצאות עתידיות. ישנו סיכוי לתקופות דומות ל-1962–1981, שבהן שוק המניות היה חלש למשך זמן ממושך.
• ההנחות ההיפותטיות (השקעה חד-פעמית בתחילת כל שנה, נקודות שפל/שיא מדויקות) הן בגדר תרחיש הדגמה בלבד, ואינן משקפות התנהגות משקיע ממשי.

מסקנות עיקריות למשקיעים לטווח ארוך

הממצא המרכזי והחזק ביותר של מחקר Schwab הוא כי דחיינות פוגעת בתשואה יותר מתזמון גרוע. משקיעים המתאמצים "לחכות לרגע הנכון" מסתכנים בהפסד מצטבר משמעותי לאורך זמן, מכיוון שגם השקעה בשיא השוק (רוזי) עדיפה משמעותית על היצמדות למזומן (לארי). ההמלצה המעשית היא לקבוע רמת חשיפה מתאימה לשוק המניות בהתאם ליעדים וסבילות הסיכון, ואז להשקיע בהקדם האפשרי, ללא תלות ברמת השוק הנוכחית. עבור מי שמתקשה נפשית או תזרימית להשקיע סכום גדול בבת אחת, מיצוע ערך מציע פשרה סבירה בין ביצועים לשליטה רגשית.